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蹭赛事、做兼职、拿佣金，抖音提醒警惕赌博黑产

Wed, 30 Sep 2026 10:04:39 +0800

近日，中国网络空间安全协会联合抖音推出《网络安全风险防护图鉴》系列第二期，聚焦网络赌博黑产，拆解其隐蔽引流、站外转移等常见手法及背后风险，提醒用户警惕赌博陷阱，远离网络赌博。

2026年以来，抖音日均封禁赌博导流黑产账号1万个，配合有关部门共计抓获相关犯罪嫌疑人34名。

从内容伪装到蹭赛事热点，赌博黑产如何把人引向站外？

随着平台治理持续深入，赌博黑产也在不断变换手法。为了逃避平台识别，黑产团伙不再直接发布明显的赌博信息，而是通过暗语、谐音、特殊符号等方式隐藏真实意图，甚至将导流信息拆散在头像、简介、评论等不同位置。还有人先通过看似正常的内容吸引用户互动，再借助私信等方式建立联系，将用户逐步引导至站外社交软件、群聊或赌博网站。

各大热门体育赛事，也成为赌博黑产重点蹭热引流的场景之一。黑产人员趁机发布“赛前分析”“比分预测”“竞猜交流”等内容，混入正常赛事讨论吸引关注，再伺机接触潜在参与者。表面上是在蹭赛事热度，实际上瞄准的是热点带来的流量和潜在赌客。

面对平台治理，黑产还会频繁更换账号、变换话术和导流路径。一个入口被处置后，又迅速寻找新的账号和方式重新引流，使赌博黑产呈现出越来越强的隐蔽性和对抗性。

从境外“发单”到平台导流，赌博黑产如何层层牟利？

通过平台导流只是赌博黑产链条中的一个环节。其背后，往往存在任务分发、组织推广、佣金结算等多个环节。

境外赌博集团发布推广任务后，境内上游团伙接单，再以“网络兼职”“推广任务”等方式，将任务进一步分发给下游团伙或人员并从中获利；下游则组织、操控账号，在多个网络平台实施赌博导流，把用户引向境外赌博网站，按导流人数结算佣金；用户进入赌博网站后产生的赌资，最终流向境外赌博集团。看似分散在不同平台、由不同账号实施的导流，背后可能是同一条任务分发和利益结算链路。

更需要警惕的是，所谓“稳赚不赔”“内部渠道”“高胜率技巧”，都只是吸引参与者持续投入的诱饵，一旦陷入其中，不仅可能造成财产损失，还可能进一步面临诈骗、个人信息泄露等风险。一些参与者还会在“兼职”“返利”的诱惑下成为新的“推广者”，更深入地参与到黑产链路中。

蹭赛事、做兼职、拿佣金，抖音提醒警惕赌博黑产

持续打击赌博黑产，远离网络赌博陷阱

面对赌博黑产不断变化的引流和对抗方式，抖音持续升级识别和治理能力。一方面，平台通过模型识别、人工巡查、用户举报等多种方式识别异常内容和账号，对发现的违法违规内容及时处置，并视违规情况对相关账号采取禁言、封禁等措施；另一方面，对赌博黑产背后的团伙化、产业化行为持续追查，对涉嫌违法犯罪的线索及时固定并上报相关部门，配合开展进一步打击。

中国网络空间安全协会与抖音共同提醒，对“赛事竞猜”“带单下注”“稳赚技巧”等信息保持警惕，不点击来历不明的链接，不加入陌生赌博群聊，更不要因为所谓佣金、返利，为他人发布赌博引流信息、介绍赌客或提供账号等帮助。如在抖音发现违规内容，可拨打抖音官方服务热线95152，或发送举报邮件至邮箱feedback@douyin.com，抖音将及时跟进处理。

抖音广告上线“平台官方保障”标识，站外交易也能查保障、找客服

Wed, 30 Sep 2026 10:03:20 +0800

刷到部分抖音广告，用户可在左下角看到“平台官方保障”标识，点击即可了解这条广告提供哪些保障、出问题该从哪求助。记者从巨量引擎获悉，今年8月底，抖音广告平台官方保障标在此前试点基础上正式上线，覆盖教育、生活服务、家居等37个行业，提供“隐私保护”“全程护航”“不符包退”三项保障。该标识上线以来，已帮助用户挽回多笔经济损失。

这些保障还延伸到站外交易场景。即使用户在抖音看完广告后跳转至第三方页面、前往线下门店等平台外场景完成交易，保障信息和求助入口仍直接呈现在广告页面。这也是平台在广告服务保障上的一次新尝试，把守护用户权益的范围进一步拓展至更复杂的交易场景。

点标识看权益：咨询、交易、售后都有保障

记者在抖音体验发现，这个标识解决的是用户“不知道这条广告有没有保障、出了事该找谁”的问题。刷广告时，左下角带标识的广告一眼可辨，点击标识就能看到这条广告具体提供哪些保障、求助入口在哪。决定咨询或下单前，用户可以先看清保障内容再做选择。交易完成后，进入抖音底部“我”页面，点击右上角菜单图标，在“我的转化记录”中即可查看保障订单、联系客服，即使交易发生在第三方页面、线下门店等站外场景，也能找到入口。

顺着这一入口，用户可以看到“隐私保护”“全程护航”“不符包退”三项保障细则，它们对应咨询、交易、售后三个环节，各自解决一类典型问题。“隐私保护”针对“想先咨询、又怕留下手机号后被反复推销”的顾虑：用户留下手机号后，平台会为其分配加密隐私号，商家仅能通过该号码联系用户，真实号码不直接暴露，避免被反复推销。“全程护航”针对“付了钱商家拖延、失联，自己协商无门”的情况：用户通过抖音广告跳转至平台外完成交易后，若与商家沟通协调遇到困难，可联系平台客服反馈，平台依据交易凭证及广告内容介入核实、督促商家处理，用户不必独自协商。“不符包退”针对“实际商品或服务和广告宣传不一样”的问题：通过平台保障范围内的广告产生交易，实际履约情况与商家宣传或承诺不符并造成经济损失的，平台在交易金额范围内提供退款保障。

左下角带有“平台官方保障”标识的广告享受“隐私保护”“全程护航”“不符包退”三项权益

能力早有建设：用户服务已运行两年多

对用户而言，“平台官方保障”标识是一个新的识别入口，但背后的用户服务并非从此次上线才开始。相关数据显示，2024年1月至2026年4月，抖音平台客服累计受理近70万抖音广告用户在咨询、交易和售后环节的反馈，涵盖商家失联、服务与宣传不符、商品或服务售后受阻等情形，依据交易凭证及广告内容介入核实并督促商家处理，帮助大量用户挽回经济损失，问题解决率达90%以上。

对中老年和未成年人等特殊群体，抖音广告也有专项服务安排。2025年7月底，针对50岁以上中老年、18岁以下未成年人，平台推出抖音广告“一老一少”服务保障升级，提供直达人工客服、优先处理通道、简化维权材料、支持亲属代操作四项服务，重点解决相关用户在广告咨询、问题反馈和维权过程中可能遇到的操作困难。从面向特定群体的专项保障，到如今面向更多广告用户的统一标识，平台的用户服务能力正覆盖到更多广告场景。

在站外交易场景，这类服务已解决多起实际纠纷。吴先生购买的锂电池存在严重虚标，商家拒绝售后。平台接到反馈后介入核实，依据相关保障规则向其提供了数百元权益保障金。孙先生通过抖音广告购买法律服务，5个月没有拿到结果且商家失联。平台核实情况后，协调商家完成退款。

巨量引擎相关负责人表示，广告是用户了解商家和服务的入口，平台的用户服务也应覆盖从看到广告、咨询到交易及售后的完整链路。未来，平台将根据用户反馈持续优化保障信息和求助入口，逐步覆盖更多行业与交易场景，并配合风险提示和反诈科普，帮助用户更好地了解相关服务规则。

今日全市场近半资金流出，集中在这三个行业

Tue, 29 Sep 2026 18:34:37 +0800

9月28日，中秋假期后首个交易日，A股低开低走：上证指数收跌1.67%，报3823.62点；深成指跌3.44%，创业板指跌4.53%，全市场超4500只个股下跌。

今日行情在很大程度上延续了上周的资金风格，但力度出现显著升级。今日主力净流出551.22亿元，而上周（9月21日—24日）全周主力资金净流出514.07亿元，单日流出规模已超过上周全周。

更值得注意的是，上周主力流出集中的通信设备、半导体、元件三大行业，正是今日领跌的通信设备、半导体、元器件板块。科技硬件方向的资金压力不仅未见缓解，反而在持续加大。与此同时，今日资金继续向低位与防御方向切换，互联网电商、个护用品、保险、商用车等板块获主力资金净流入居前。

资金面概览：三大指标同步转弱，主力流出是主要拖累

上周（9月21日至9月24日）三类资金同步转弱，主力净流出规模最大，是资金面走弱的主要拖累。

数据显示，主力资金全周净流出514.07亿元，而上一个交易周（9月14日—18日，5个交易日）为净流入183.36亿元，日均口径下由净流入36.67亿元转为净流出128.52亿元，强弱切换明显。ETF总规模由49,688.67亿元回落至49,402.84亿元，单周减少285.83亿元，终结了此前单周扩张近千亿元的节奏。两融余额收于26,373.03亿元，较上周微降9.21亿元，整体仍稳于2.6万亿元上方。

今日沪指单边下行、超4500只个股收跌的盘面，说明这一撤离趋势在假期后未见收敛，风格延续概率大于反转。

主力资金：后三个交易日流出加速，抛压集中指向算力硬件链

主力资金呈现"一日游"式流入后连续三日净流出的路径。全周四个交易日中，9月21日尚净流入116.82亿元，9月22日起连续三日净流出且逐级放大，9月24日单日流出占全周流出总额的56.4%，抛压重心显著后置。超大单资金全周净流出113.83亿元。

从行业维度看，净流入方面，主力资金缺乏明确的进攻方向。净流入最多的个护用品行业仅获8.54亿元，通用设备、商用车、化学原料紧随其后，无任何一个行业净流入超过10亿元。

净流出方面，通信设备行业主力净流出121.57亿元，居全行业之首；半导体行业净流出59.69亿元，元件行业净流出45.18亿元，三大科技子行业合计净流出226.44亿元，占全市场主力净流出总额的44%。

个股层面，PCB环节的胜宏科技、沪电股份、深南电路获逆势加仓，显示资金在算力链内部正从光模块环节向PCB环节腾挪。流出方面，光模块"三剑客"成为主力流出的核心标的，天孚通信净流出27.55亿元、中际旭创净流出18.12亿元、新易盛净流出12.29亿元，三只光模块龙头合计遭主力净卖出约58亿元。东山精密则以31.25亿元的主力净流出居全市场个股之首。

今日，主力资金单日净流出551.22亿元，通信设备（-119.44亿）、元件（-79.26亿）、半导体（-59.73亿）三大科技子行业继续位居流出榜前列，合计净流出额占主力净流出47%。流入端同样延续上周风格，互联网电商、个护用品、保险、商用车等板块获主力资金净流入居前。

ETF资金：信用债独揽267亿元，沪深300ETF获加仓

ETF市场呈现"债热股冷"格局。信用债指数ETF以267.42亿元的净流入一骑绝尘，利率债指数ETF净流入25.66亿元，固收类ETF合计吸金293亿元。而权益类ETF方面，宽基指数ETF微幅净流入19.30亿元，行业主题ETF净流出25.76亿元，两者合计净流出6.46亿元。

宽基指数ETF内部同样分化明显。沪深300ETF以72.25亿元的净流入遥遥领先，尽管其跟踪指数单周下跌1.51%，资金呈现"越跌越买"的配置特征。但上证50ETF净赎回24.23亿元、中证500ETF净赎回22.54亿元、中证A500ETF净赎回17.42亿元。

行业主题ETF层面，最值得关注的是半导体ETF的"越跌越买"现象。科创半导体ETF华夏以29.06亿元的净流入居首，尽管其下跌3.63%；科创芯片ETF嘉实净流入7.72亿元，三只半导体设备ETF合计净流入约12.75亿元。半导体主题ETF合计净流入接近50亿元。

此外，医药类ETF普遍遭遇赎回：科创创新药ETF国泰净值上涨2.16%，却遭净赎回5.84亿元；创新药ETF银华上涨0.72%，净赎回3.91亿元。黄金股ETF永赢下跌8.19%，同时遭净赎回2.38亿元。

杠杆资金：融资买入占比萎缩，与主力在科技硬件上明显分歧

两融余额"先扬后抑"，周四成为全周风险释放的关键时点。两融余额9月22日触及周内高点26,563.08亿元后回落，9月24日单日减少177.05亿元，一日抹平前三个交易日全部增量。融资买入额占A股成交额比例由9月22日的9.75%降至9月24日的8.51%，杠杆交易活跃度同步降温。

结构上，融资资金与主力资金在算力硬件上正面交锋。元件、通信设备分别获融资净买入16.55亿元和8.98亿元，居前两位，而二者恰为主力流出前列行业；半导体则遭主力与融资同步撤离，分歧最大。

个股层面，中际旭创区间下跌3.30%仍获融资净买入13.40亿元居首，胜宏科技获净买入10.82亿元；东材科技区间上涨10.02%则被融资净偿还8.07亿元。

估值退潮、贝塔博弈，四季度可转债配置如何攻守？

Tue, 29 Sep 2026 18:34:37 +0800

二季度调仓呈现“加股票、降转债”特征

今年以来，不仅A股股票市场呈现极端的结构性分化，转债市场也是如此，尤其二季度转债超额收益的胜负手高度集中于正股贝塔的捕捉与转债估值的扩张。

Choice数据显示，可转债主题基金中张永志管理的华商可转债债券A（005273.OF）以25.5%的绝对优势断层式领跑同类产品，秦培栋与茅利伟共管的国泰可转债债券A（005246.OF）录得15.2%的收益率紧随其后。

（来源：Choice数据）

然而，华富可转债债券A（005793.OF）年内浮亏15.7%，被动基金可转债ETF海富通（511180.SH）录得超4%的回撤，可见主动与被动、头与尾的业绩分化鸿沟已超过30个百分点。

从操作上看，二季度转债基金普遍采取“加股票、减转债”。

Choice数据显示，二季度末可转债基金的股票平均仓位为23.2%，环比提升1.64个百分点。这意味着，在纯债YTM（到期收益率）被压缩的背景下，管理人普遍选择用正股来增加组合弹性。

那么，转债基金更偏爱哪些方向？

从二季度行业市值净增持数据来看，电子以81亿元居首，机械设备、公用事业、有色金属紧随其后。而基础化工与银行则遭遇超十亿级别的集中减持。

年内业绩领先者的超额收益，并非仅仅源于增配权益、给足股性，更在于转债端与正股端实现了逻辑共振。

以华商可转债债券A为例，其二季度在保留兴业转债等金融底仓的同时，果断清仓了本钢、隆22等钢铁、光伏和锂电老能源标的，转而翻倍加仓精测转2，并新进微导转债，将弹性仓位精准切换至半导体设备与材料领域。

（来源：Choice数据）

国泰可转债债券A的前五大重仓股为中微公司、华虹宏力、中材科技、华海清科等半导体设备龙头，进攻端交由正股承担。占基金净值比超5%的重仓债券则包括重银转债、兴业转债、能化转债、中特转债、睿创转债和隆22转债。

这种“高弹性正股叠加科技属性转债”的配置模式，在二季度充分吃透了A股硬科技板块的贝塔红利与资本开支叙事，同时以银行转债作为压舱石。

（来源：Choice数据）

量化排雷为尺，“小仓位、高弹性”为架

展望四季度，主动基金前期依赖的“正股贝塔与估值扩张”双引擎正面临逆转的尾部风险，投资框架正从“资本开支叙事”迅速切换至“真实的盈利兑现”。

随着中证转债指数在三季度的震荡回落，转债市场的成交额一度萎缩，但百元溢价率却依然僵持在历史较高分位。

（来源：Choice数据）

这种“估值未降、正股承压”的格局，使债底对估值的托底作用有所削弱，风险常出现在正股下跌与溢价率回落同时发生的“双杀”时刻。因此，四季度关注重点可从向上弹性转向回撤控制，战略上适当降低进攻仓位。

在资产配置与标的筛选上，可引入四大量化指标。

一是价格—溢价率象限，当前转股溢价率均值约65%，建议规避“高价+高溢价”品种，向“中低价+中低溢价”象限收缩。

（来源：集思录官网）

二是条款日历，利用日历效应剔除临近强赎且溢价率高、剩余期限不足一年且YTM为负的个券。

三是信用与流动性，年底量化监管新规落地及促转股难度上升，AA-及以下评级、余额小、日均成交额低的个券风险敞口较大，建议规避。

四是“管理人风格”，需高频跟踪其换手率与股债仓位中枢的漂移。

组合构建上，四季度可确立“两成股票、八成转债”的标准中枢，底仓以大盘低价、低溢价率的银行券夯实防线，例如兴业、上银等转债。

对于仍需博取超额收益的资金，策略可转向“小仓位、高弹性”，利用目标波动率模型进行动态杠杆管理。

弹性端方向可适度分散，既可布局供给约束下叠加数据中心增量的有色铜，或受油价上行带动的石化链红利，也可在设备更新与AI配套出海的半导体封装、存储材料中寻找确定性。

调仓动作可锚定百元溢价率的历史分位与全市场转股溢价率均值这两个量化指标，在分位上行期按兵不动或被动降仓，待其回落至中枢分位以下，再考虑动用机动头寸进行逆向回补。

整体来看，四季度转债市场的交易难度有所上升，高溢价债亦会带来较大波动率，需警惕相关风险。但杠铃式配置思路仍将行之有效，以评级高、低溢价的优质资产作为底仓，配以具备一定波动率的弹性债作为进攻。

云豹智能冲刺“国产DPU第一股”，98%营收来自大股东腾讯

Tue, 29 Sep 2026 18:34:37 +0800

随着全球算力需求持续升温，DPU市场规模快速膨胀，中国市场的国产替代需求也随之爆发；在这条赛道上，成立仅六年的云豹智能冲到了前排。

近期，深交所更新了云豹智能的招股书。这家由斯坦福博士萧启阳创办、腾讯等知名机构投资的DPU芯片公司，正以142.73亿元估值冲刺“国产DPU第一股”，拟募资30.35亿元。

但云豹智能的招股书呈现出一组相对撕裂的数据：一方面，公司营收从2024年的17.32万元飙升至2026年上半年的9.4亿元，两年半增长超5000倍，而腾讯直接及间接贡献的收入占比从93.16%攀升至97.86%；另一方面，2024年至2026年累计亏损24.66亿元。

图源：招股书截图

值得玩味的是，2026年腾讯直接销售占比从71.31%骤降至5.04%，但穿透渠道后对腾讯的终端依赖不降反升。而这也引得监管对公司两轮问询，重点指向关联交易与客户集中度风险等方面。

冲刺国产DPU第一股

在芯片行业，创始人的技术判断力和产业资源网络，往往就是一家初创公司最核心的初始资产。

萧启阳24岁获得斯坦福大学电子工程博士学位，他在斯坦福攻读博士期间研究人工智能和神经网络，此后萧启阳曾在美国高校任教。2002年，萧启阳离开高校，在硅谷联合创办网络处理器公司RMI；该公司后来与Net Logic合并，并于2011年被博通以37亿美元收购。

2020年，54岁的萧启阳在国内二次创业做了云豹智能，瞄准DPU赛道。公司核心团队来自博通、英特尔、ARM、华为海思、阿里巴巴等，拥有丰富的DPU芯片和软件研发经验。

实际上，这个创业选择背后的产业逻辑值得深究。DPU被行业视为继CPU、GPU之后的数据中心“第三颗主力芯片”；CPU是“大脑”、GPU是“肌肉”，DPU就是数据中心的“血管和神经”，承担网络处理、存储卸载、安全加速等任务，解放服务器CPU算力。2020年英伟达收购Mellanox后提出“CPU+GPU+DPU”三芯战略，DPU由此走向数据中心核心芯片位置。

2026年全球DPU市场规模为1964.91亿元，预计到2030年将增长至4362.39亿元；其中，中国DPU市场规模达497.58亿元，预计到2030年将增长至1290.91亿元，是算力基础设施领域中增长最为迅速、成长空间最为广阔的细分市场之一。

自2020年成立到2026年底，云豹智能合计完成了九轮融资，其中不乏五源资本、弘卓资本、基石资本、IDG资本等知名投资机构加持。

值得一提的是，自2021年天使轮首次入局云豹智能，此后近8轮融资中，腾讯持续追加投资。2025年12月最后一轮，其增资追加2.5亿元，投后云豹智能的估值也来到142.73亿元。

招股书显示，截至2026年末，腾讯通过深圳腾讯、广西腾讯、苏州湃益等主体合计持股19.78%，为第一大股东；云豹智能无控股股东，公司实际控制人萧启阳、张学利合计直接持有公司7.15%的股权，通过持股平台间接控制公司22.66%的表决权，合计控制公司29.81%的表决权。

图源：招股书截图

根据最新披露的招股书显示，云豹智能有113家股东，其中，10家国资股东、19家外资股东，64家私募基金。

盈利拐点将至？

尽管近年来营收暴涨，但略显尴尬的是，云豹智能这家技术实力对标国际顶尖水平的芯片公司，亏损却一直在扩大。

招股书显示，2024年至2026年，其营收从17.32万元到3.7亿元，2026年同比增速超900%。2026年上半年收入9.4亿元，已达2026年全年的2.5倍，公司预计前三季度收入将同比增长907.8%至977.31%。

但2024年至2026年，云豹智能亏损6.67亿元、6.1亿元、11.89亿元，三年累计亏损24.66亿元。截至2026年6月末，公司累计未分配利润为-14.05亿元；经营活动产生的现金流净额也持续为负，过去三年累计流出超18亿元。

不过，亏损收窄的趋势已经出现。公司预计2026年1至9月归属于母公司所有者的净利润为-3.60亿元至-3.20亿元，亏损同比收窄66.11%至69.88%；扣非后归母净利润预计为-3.50亿元至-3.10亿元，亏损同比收窄18.64%至27.94%。

值得关注的还有毛利率的波动。其综合毛利率从2024年的11.34%到2025年的39.81%再到2026年的27.62%，大幅波动。

图源：招股书截图

分析来看，这可能和其产品结构剧变不无关系。数据显示，在云豹智能的主营业务中，DPU产品占据着绝对的份额大头，近两年长期维持在99%以上。而DPU产品又分为DPU板卡和DPU芯片，在2025年，云豹智能的DPU芯片收入占比91.18%，高毛利芯片业务还足以支撑其整体盈利水平；但到了2026年，板卡收入占比升至90%，芯片收入仅占10%。DPU板卡毛利率从46.29%跌至24.38%，一年内近乎腰斩。

图源：招股书截图

对此，云豹智能解释称，全功能DPU板卡是服务器系统级部件，集成高价值元器件较多，该部分难以取得高销售溢价；另外，公司当前量产的第一款DPU产品，采取重点突破行业头部客户的竞争策略以快速打开下游市场。

值得注意的是，2026年云豹智能与主要客户腾讯的业务合作正是上述模式。在这一板卡交付的模式下，当期其向腾讯销售板卡4.31万张，腾讯作为公司战略性种子客户，因其采购量较大而售价略低，致使单卡平均价格低于2025年。

而这些因素均指向同一深层问题，即云豹智能缺乏产业链定价话语权与成本转嫁能力。毕竟，一家芯片设计公司如果无法通过核心技术溢价来维持毛利率，而是被迫以集成商角色参与竞争，其商业模式的含金量就需要打上问号。

另外，从研发投入看，2023至2026年，云豹智能的研发费用分别为6.31亿元、5.72亿元、5.55亿元，三年累计17.58亿元。公司构建了超四百人研发团队，大范围股权激励产生大额股份支付，仅2026年股份支付费用就达7.12亿元，这也是当年亏损扩大的主因。

图源：招股书截图

而在这三年间，公司累计营收仅约4.07亿元，研发投入是营收的四倍以上。虽然这种“投入远超产出”的结构，在芯片行业早期并非罕见，但问题在于：这一情况下，其商业模式是否具备可持续性？

换言之，巨额的研发投入所换来的技术能力，究竟是可以卖给所有客户的通用产品，还是只为满足部分用户需求的定制方案？这一问题的答案，将直接决定公司的长期价值。

98%营收来自腾讯

从产品端看，云豹智能的核心产品云霄1.0系列是国内首颗400Gbps全功能DPU芯片，采用6nm制程，集成64个自研RISC-V核和16个Arm V9 Neoverse N2核，性能对标英伟达BlueField-3，A0版本一次性流片即可直接商用。第二款AI DPU产品风驰2.0系列已成功流片，对标英伟达ConnectX-7，预计在2027至2028年实现放量销售。

图源：招股书截图

根据弗若斯特沙利文报告，若以2026年收入统计，云豹智能在中国全功能DPU市场排名国产独立厂商第一。

然而，一个值得深思的问题是：在芯片行业，“国产独立厂商第一”这个定语中的“独立”二字，究竟意味着什么？当一个公司的“独立”仅限于法律形式，而商业命脉完全系于单一股东客户时，它的技术成就和市场地位就会被重新审视。

数据显示，2025年、2026年，其对腾讯直接及间接终端销售占比分别为93.16%、95.22%，2026年上半年进一步升至97.86%。2026年，腾讯直接销售占比从71.31%降至5.04%，但穿透终端客户后发现，腾讯系的影响好像并未减少，依赖只是从台前移到了幕后。这一高度集中的客户结构，也是深交所在对其问询中反复追问的核心问题。

图源：招股书截图

显然，这种“股东+核心客户”的深度绑定格局，使腾讯对云豹智能的影响力势必超过一般的财务投资者的范畴。公司也坦承，若与腾讯的合作关系发生重大不利变化，将对经营业绩产生显著影响。

而如果没有腾讯，云豹智能还剩什么？数据显示，其非关联方客户销售金额占比很小，客户名单中的中国移动、中国联通、工商银行、南方电网等虽已实现项目落地，但尚未形成规模收入。

图源：招股书截图

更关键的是，全球头部云厂商正在全面自研DPU，像亚马逊AWS Nitro已迭代多代，阿里云推出自研云基础设施处理器并试图替代传统网卡，华为发布自研SP900系列DPU。这意味着云豹智能事实上很难与腾讯以外的云计算巨头建立深度合作，商业化空间被压缩在腾讯生态之内。

而这一局面很难让人不联想到寒武纪的早年经历。2017至2018年，寒武纪来自华为海思的收入占比分别高达98.3%和97.6%，与今天的云豹智能几乎如出一辙。但2019年华为转向自研AI芯片后，寒武纪来自华为的IP授权收入骤降，随后经历连续多年巨额亏损的阵痛期，直到2024至2026年才依靠云端AI芯片的独立商业化真正走出阴影。

跟云豹智能更相似的还有刚刚上市不久的“国产GPU四小龙”之一的燧原科技。2026年，燧原科技对腾讯的销售收入占比高达83.79%；持股约20.26%的腾讯不仅是燧原科技的第一大股东，更是绝对的核心大客户，在其IPO期间也曾引监管问询。

客观来看，客户集中度高不等于公司不行，但当股东利益与客户利益高度重合，公司的独立定价权、外部客户拓展动力、甚至IPO募资的合理性，都会被打上问号。

事实上，深交所问询已重点追问关联交易定价公允性和客户集中度风险，云豹智能也进行了回应。但未来的增长能否持续，恐怕仍取决于腾讯的采购意愿是否稳定；而这个问题，没有人能替腾讯回答。

上线13天就被封杀，Muse动了亚马逊最赚钱的蛋糕

Tue, 29 Sep 2026 18:34:37 +0800

9月20日，数以万计的美国用户在使用Meta的AI助手Muse下单时，屏幕上弹出一行冷冰冰的提示——“未经授权的AI代理继续访问，违反亚马逊使用条款。”

此时，距离Muse上线仅过去13天。这款由Meta于9月8日推出的个人AI智能体，定位为能代表用户执行购物、订票、填表、监控家庭安防等任务的“云端管家”，一经发布便冲上美国App Store免费榜首位，下载量超越ChatGPT，Meta股价两周内飙升超过20%。

然而，亚马逊的一纸封禁令，将这匹AI黑马拦在了全球最大电商平台的门外。这不仅是两家科技巨头之间的摩擦，更是AI代理商业模式与传统平台广告经济之间的结构性碰撞。

广告才是火药桶

亚马逊封禁Muse的理由，表面上是“安全合规”。亚马逊发言人表示，代表客户购物的第三方应用应当“公开运作，并尊重服务提供商关于是否参与的决定”。

具体而言，亚马逊提出三点指控：Meta从未提前告知Muse将访问亚马逊商店；Muse在浏览时不表明AI代理身份；Muse疑似抓取并存储用户登录凭证。Meta方面则回应称，Muse无法查看用户的密码或支付方式，凭证安全存储在加密环境中，且Muse可在不看到凭证的情况下完成操作。即将推出的Muse Confidential VM将进一步加强数据保护。

亚马逊的类比是：外卖平台需要获得餐厅同意，在线旅行社需要获得航空公司授权——“第三方代理应公开运营，尊重商家是否参与的决定。”

但这套“安全叙事”很快被另一个事实戳破。就在亚马逊封禁Muse的同一天，Shopify CEO托比·吕特克宣布全面开放旗下所有店铺接入Muse，允许通过Shop Pay完成结账。他称之为“一种轻松愉悦的购物和结账方式”。市场给出了明确表态：Shopify股价当日收盘上涨7.3%，次日再涨近8%。投资者用脚投票，选择了“开门”的那一方。

两家公司选择截然相反，背后不只是利益取向，更是技术接入方式的本质差别。Shopify开放的是官方API，可以管控调用频率、追踪交易并抽取支付分成；而Muse访问亚马逊，只能以模拟浏览的爬虫方式进入，平台无法预判抓取范围与流量，属于不可控的访问。可控API的开放与无约束网页爬虫，是两种完全不同的生态命题——这也在根本上解释了为何一方拥抱、一方设防。

安全是导火索，广告才是火药桶。把两家公司2026年的财务数据折算到每100美元商品销售额上，差异一目了然：按第三方测算口径，亚马逊的广告业务每100美元商品销售额中赚取约8.27美元，而Shopify全部收入（含订阅和支付）仅为3.07美元。需要说明的是，两者口径并不对等，前者是广告收入，后者是全部收入，对比仅用于呈现商业模式差异。

这近三倍的差距，揭示了两种截然不同的赚钱逻辑：Shopify靠“成交”赚钱。无论用户是自己在网站上下单，还是AI代理代为结账，只要交易完成，Shopify就能通过Shop Pay获得支付收入。对Shopify而言，AI代理跳过浏览直接结账，反而增加了收入。亚马逊靠“浏览”赚钱。亚马逊2026年广告收入高达686亿美元，同比增长22%。这个生意的核心前提是：用户在搜索栏输入关键词、滑过赞助商品、被推荐算法引导，最终点击购买。整个链条，建立在“人在浏览”的基础之上。

当Muse这样的AI代理替用户完成购物时，它不浏览、不滚动、不看赞助商品，直接找到目标商品并结账。广告曝光归零，推荐位价值归零，亚马逊最赚钱的业务被绕过了。Business Model Analyst的评论一针见血：“亚马逊的广告线赚的是‘看’的钱，而同一个代理恰恰移除了广告主花钱购买的东西。”

更进一步，AI代理侵蚀的还不止广告。它具备持续自动化比价能力，会持续扫描同款商品的价格波动、优惠券与库存，直接瓦解电商平台与品牌方依赖的动态定价与差异化优惠策略；而亚马逊多年沉淀的商品评价、历史成交价、库存数据本就是核心资产，一旦被外部Agent批量读取，相当于平台免费向外输送最值钱的商品知识库。广告是短期营收冲击，数据资产外流与定价体系失效，才是更长期的结构性风险。

华尔街看到了什么

华尔街对Muse的押注，早在封禁之前就已开始。Muse于9月8日上线后不到一周，高盛等投行已围绕其商业化路径给出系统性评估。9月20日封禁落地后，市场反应进一步发酵，定价逻辑从“Muse能否成为下一个ChatGPT”转向“它会瓦解哪些行业的护城河”。

高盛是较早系统性评估的机构。其研报认为，以Meta Muse、OpenAI Astra为代表的AI智能体，将重塑商品发现、广告生态、支付与交易安全，带动新一轮电商渗透。高盛测算，AI智能体在美国可触达的潜在年度消费池约2.6万亿美元；当前44%网购人群已用AI找商品，42%用AI比价，但仅16%直接通过AI完成下单（以上为高盛调研测算口径，非实际成交统计）。报告筛选出18家潜在受益标的：一边是Meta、Alphabet这类消费入口平台；另一边是亚马逊、沃尔玛、Shopify等零售基建，Visa、万事达等支付风控服务商同样被纳入。

摩根大通态度更为积极。分析师Doug Anmuth在Meta Connect大会后，将Meta目标价由820美元上调至920美元，称Muse有望成为继ChatGPT之后渗透率最高的C端AI应用。核心看点是变现路径逐渐清晰：扎克伯格表态未来会对Muse促成的交易抽取小额佣金，摩根大通认为这套变现框架和Meta现有广告业务底层逻辑相近，具备规模化潜力。

杰富瑞给出激进量化测算：若Muse至2027年底积累10亿用户，3%转化为付费用户，对应年化收入可达108亿美元。这属于乐观假设情景，并非业绩预测。杰富瑞据此上调目标价至875美元，判断Muse具备杀手级应用潜质。

投行的定价逻辑，建立在对Muse商业化路径的判断之上。Muse采用免费基础额度加分层的订阅结构：

高盛9月14日给出725美元目标价，对应26倍EV/GAAP EBIT与经调整DCF的等权合成，认为Meta现阶段将优先扩张用户规模，而非急于变现。摩根大通上调幅度更大，估值基准从23倍市盈率提升至26倍，对应2028年预期GAAP每股收益35.44美元。Cantor Fitzgerald给出更具体的成本参照：Muse当前每次任务处理成本约25美分，折合每个平均用户每月约11美元，预计未来18至24个月AI处理成本将下降超过80%，届时订阅层和抽佣模式才有可能进入盈利区间。

高盛、摩根大通、杰富瑞三家投行存在一个共识：Muse不是单一AI产品，而是重构消费者与商家连接方式的基础设施。亚马逊封禁Muse，本质是拒绝一个正在崛起的全新消费入口。

分歧来自摩根士丹利。大摩维持Meta目标价775美元，牛市情景看至1000美元。9月28日最新研报中，大摩指出Meta已新增Walmart、Best Buy、Dick's Sporting Goods、Gap等多家大型零售合作伙伴，有助降低用户购物流程摩擦，长远有望打开约30万亿美元的消费者代理式消费理论可触达市场（理论市场空间，不等于实际转化交易规模）。但大摩的核心关注点不是Muse能否成功，而是它会冲击哪些存量商业模式，并提出消费者惰性这一关键概念：很多行业护城河建立在用户“嫌麻烦不愿更换服务商”之上，AI代理会直接瓦解这套逻辑。

高盛交易部门进一步指出，电信、保险、公用事业是受冲击最大赛道。高盛编制的“消费者惯性”风险股票篮子于9月22日下跌2.6%，为近半年最差表现。该篮子涵盖AT&T、T-Mobile、Allstate、Progressive、Netflix、Paramount Skydance、Expedia、Booking，以及Planet Fitness、《纽约时报》、Intuit等依赖自动续费或习惯性付费的公司。Citizens金融服务研究主管Devin Ryan补充指出，AI代理还可能更高效地调动客户资金进行税损收割，同时客户留存在账户内的闲置资金更少，将削弱金融机构利用客户闲资生息的利润。

市场反应迅速。9月22日当天，标普500金融板块下跌1.68%，摩根大通、摩根士丹利及富国银行分别下跌3.42%、2.88%、3.92%；Allstate与嘉信理财分别大跌5.5%、6.11%，LPL Financial下挫逾7%。Argent Capital经理Jed Ellerbroek点评：本轮科技股波动，核心是市场担忧AI代理介入保险、旅游、商品采购，颠覆原有交易链条。

投行看多Meta，本质押注消费意图从搜索框向对话框迁移；看空金融、电信、保险，则是对冲“消费者惰性”护城河被侵蚀。两种判断可以同时成立：Muse本身可能商业化成功，但它覆盖到的行业，原有商业模式会持续承压。

历史正在重演

亚马逊对AI代理的封杀，Muse不是第一个，也不会是最后一个。

2025年11月，亚马逊起诉Perplexity，指控其Comet浏览器AI代理“伪装”用户访问亚马逊账户。今年3月，加州联邦法官批准初步禁令。然而今年8月，第九巡回上诉法院推翻禁令，裁定“访问亚马逊系统的是用户，而非AI公司”，联邦反黑客法不适用。这是美国联邦上诉法院首次就AI代理工具能否合法访问网络平台作出判决，确立了架构依赖的责任归属规则：若AI公司服务器不直接触碰第三方服务器，责任归属于用户，AI公司是工具提供者。

但这一判决有明确边界：法院只是判定不适用联邦反黑客法，并不禁止平台依据用户服务协议阻断爬虫访问、封禁账号。换言之，AI公司在刑事诉讼上取得了胜利，平台却依然拥有在合同层面关上大门的民事权利。法律武器失效后，亚马逊转向服务条款封禁，正是这条路径的延续，它系统性地封堵了OpenAI的ChatGPT-User代理和谷歌的购物代理。

但亚马逊自身也在做AI代理购物。其Rufus购物助手在2026年帮助超过3亿客户，带来近120亿美元增量年化销售额。亚马逊还推出了“Buy for Me”代理替用户在其他网站下单。今年1月，超过180家Shopify及其他平台的卖家公开投诉，指控亚马逊未经授权抓取商品信息、强制上架。部分卖家反馈，AI驱动订单的拒付率高达28%（为卖家端个案反馈，非亚马逊官方全平台统计），有的已停售甚至删除的产品也出现在亚马逊“商店直接销售”板块。这暴露了亚马逊立场的矛盾：它要求Meta事先获得许可，但自己的AI代理并未事先征求卖家的许可。

“亚马逊的整个模式就是严密守护客户关系，”智能闹钟公司Loftie的CEO、AI电商初创公司Deliberate创始人马修·哈塞特如此评价。“‘尊重服务提供商的决定’，就是‘不许上我们的货架’的礼貌说法。”

哈塞特一语道破了整场冲突的本质。亚马逊对Muse的封禁、对Perplexity的诉讼、对OpenAI和谷歌的封堵，以及对自身Buy for Me的辩护，所有动作都指向同一个目标：确保消费者与亚马逊之间的直接连接不被第三方代理截断。传统电商模式下，消费者与亚马逊直接连接，平台既是交易场，也是注意力入口和数据中枢。而在AI代理模式下，一个新层级被插入平台与消费者之间。AI代理决定了消费者看到什么商品、比较哪些选项、最终在哪里下单。平台从“第一站”沦为后端的履约基础设施。

回到那行弹窗：“未经授权的AI代理违反亚马逊使用条款。”这句话的言外之意是：亚马逊认为，消费者通过什么工具购物，需要经过它的批准。但在一个AI代理替人做决策的时代，这种“批准权”还能维持多久？

WorkBuddy企业版升级：让个人提效，变成组织生产力

Tue, 29 Sep 2026 18:34:37 +0800

9月23日，腾讯WorkBuddy企业版发布办公套件化升级进展，首批接入腾讯文档、腾讯乐享、腾讯网盘、安全与效能运营平台、腾讯AI设计智能体Ardot共五款应用。

此前所有办公产品都内置了一个AI助手，解决完AI有无的问题后，办公AI的矛盾已经从模型能力转移到连接成本上。表面上是WorkBuddy接入五款应用，其实质是改变办公AI的角色。在此之前，办公AI只是多助手的统一入口，而WorkBuddy往前迈了一大步，给企业打造统一的Agent办公底座。

对使用者而言，各应用共享同一份企业记忆，工作无需在每个应用重新交代背景、组织新的上下文，从而抬高交付质量的下限。对企业管理者而言，账号、权限、用量全部归并到同一个后台后，Token账算一目了然。一个会干活、能兜底的基础设施，看上去才是办公AI应有的样子。

透过WorkBuddy企业版此次套件化升级，可以看到产品关系调整后，到底能让一项工作发生什么变化。

套件化，企业AI办公基础设施延伸

按功能付费是办公产品念的第一本经。

文档、表格、网盘、知识库等都是计费模块，按账号收费，软件商把功夫下在功能清单的长度上。AI改造之后，文档、网盘每个产品都把助手做成了新的收费点，并进一步向知识库延伸。

两个阶段遗留了一个很明显的问题，就是让办公产品的AI能力碎片化，企业在完成组织智能化的过程中，为各种入口不断买单。

我们注意到，WorkBuddy企业版本轮套件化升级后，加量不加价，腾讯不打算按照旧SaaS时代的思维卖工具包，也不打算像“AI入口”那样，单靠助手去完成价值转化。

“套件化升级”很容易被误解为产品层面的整合，整合是手段，AI办公的病灶其实是能力割裂，需要从更底层的账号、记忆、后台等环节打通。所以WorkBuddy的套件化升级是打通上述环节，让几款产品共用同一个订阅、同一个Agent底座、同一个管理后台，共享相同的AI底座。

落到企业，归拢为三个一，分别一个订阅、一个Agent底座、一个管理后台。

统一订阅让企业不需要再为每个产品的AI功能独立付费，订阅价格并没有随产品升级而上涨，企业购买WorkBuddy企业版即可一次性获取上述五个产品的会员权限，无需再单独为各产品独立付费。

统一管理后台，让权责变得清晰。管理员在一个入口管理所有产品的Credit用量，花在哪里、花了多少一目了然。

统一的Agent底座，让各应用中的AI读写同一份办公记忆和数据，如腾讯文档里的会议纪要、网盘里的历史方案，直接进入Agent可调用的上下文。工作过程中好的范式，可以沉淀为企业资产，为团队和其他成员的Agent提供稳定下限。

企业办公的功能时代下，按模块收费；后来卖AI，按入口收费，每个助手单独收费。这一次升级之后，WorkBuddy给企业交付底座，各类应用与花样繁多的工具都将变成底座之上的能力。

三轮更替，也许改变了企业办公的形态、商业模式，但企业为办公软件付的钱，无限接近工作，无限远离软件的第一性原理从未变过。

因此，如果将WorkBuddy企业版套件化视为打折促销，显然忽略了腾讯对于办公AI更深的考量。套件化是一次办公AI的改造，将WorkBuddy从一个多助手入口，改造为企业的统一底座。企业无需为更多数量的AI功能付费，而是一套跨应用的持续工作底座付费。

从办公入口到共用底座，角色改变

在套件化升级后的整个体系中，WorkBuddy企业版承担Agent Harness的角色，负责为不同的AI产品和应用提供统一的规划、技能与上下文能力。WorkBuddy处于应用之下，为应用提供统一的执行底座，从而将分散在各应用里的能力、上下文组织起来。

这意味着几款办公应用之间的关系已悄然变化。

过去，文档、网盘、知识库等软件各自都有入口，当企业进入不同应用时，就要重新交代背景、确认权限，适应一套新的AI逻辑。彼此间看似并列，实则割裂。Agent能力束缚在单个应用里，无法跨应用继承上下文，也无法把上一个应用的产出变成下一个应用的输入。

现在，WorkBuddy下沉到应用之下，成为所有办公应用共同的上下文与执行层。文档、网盘、知识库等不再各自为政，由WorkBuddy统一规划和调度。

在这过程中，上下文管理主要解决经验进不了工作流的部分，它可以把用户特别交代过的事情沉淀下来，在需要的时候由系统自动注入，无需由人反复提及。

在上下文的基础上WorkBuddy还做到了企业级的共享记忆，让各端AI共享同一份企业记忆，人和时间不再是交付质量的变量。工作过程中好的范式可以随即沉淀为企业资产，为团队其他成员的Agent提供稳定下限。

Harness负责更靠后的那一半，既是一组规则，也是一套持续运行的控制系统。在执行前给到项目上下文、当前环境和规则，提高Agent首次执行的正确率。另外提供反馈循环让系统能自动发现和纠正常见问题。

用户很容易忽视Harness在安全方面的贡献。它让Agent在隔离环境里运行命令、安装依赖，出错不会直接影响本机。在进行删除、对外发送、付款这类高风险动作之前会先停下来向用户确认，执行任务时每一步都会留痕，能回放、也能退回。对企业采购来说，这一点通常比能力本身更有说服力。

表面上看，WorkBuddy的升级不过是打通了几个应用。但此次腾讯调整的深意，在于把Agent执行过程中那些复杂、通用的工作，从各个应用里抽取出来，最终收拢到底层来统一建设。而WorkBuddy能否成为基础设施，关键在于这套能力能否跨应用、跨任务被稳定复用。因为只有不断被复用，才能从入口升级为底座。

光子星球（TMTWeb）认为，WorkBuddy企业版套件化折射出AI办公产品正在逐渐弱化工具属性，深入到企业内部流程，成为智能化的基座。

过去，企业的每个AI应用像各自为战的临时工，换个场景就要重新交代背景。现在，WorkBuddy把记忆、上下文、技能、权限、安全、执行控制都沉淀在底座里，企业如果有需要就可以随时调用，将其沉淀为组织经验。

反过来看，在AI时代，当企业同时有很多选择时，谁的底座沉淀越厚，执行Agent任务越稳定和精准，就能获得更多市场份额。

一次订阅、统一管理，办公能力按需调用

当底座被统一之后，究竟会发生什么？最先发生改变的可能是企业员工的工作方式。

以准备一份客户方案为例，过去可能需要先从知识库查产品规范，再去网盘找历史材料，最后进入文档组织内容。即便每个应用都有AI助手工具，但员工仍要反复提供资料、说明客户背景，并把上一步的结果手动交给下一步。

工具看似为各自提效了，但仍是人在串联整项工作，关键节点需员工反复确认。WorkBuddy构建统一底座要减少的，正是这种在不同应用之间流转的衔接成本。只有当上下文、资料和任务状态不再靠人来搬运，Agent工作流才有可能从“人串联工具”变成“系统接续任务”。

放在WorkBuddy企业版套件化升级这件事上，腾讯文档、腾讯乐享、腾讯网盘、安全与效能运营平台与腾讯AI设计智能体Ardot，都变成了可被直接调用的能力。而且上述办公套件内的账户信息和上下文都可共享，统一汇总到WorkBuddy中心来处理。

从人来连接应用到由AI来统一指挥的转变，尤为明显。届时，员工可在WorkBuddy中提出需求，由其结合上下文和权限调用相关能力，将资料检索、内容处理等步骤组织起来。文档、网盘和知识库等工具，从一个个的独立应用，转变为可被系统调用的资源。员工过去在多个应用间切换工作指令的行为，也变成了给WorkBuddy统一下达任务，调用不同能力执行，最终打包交付结果。

对企业而言，要让这些能力进入日常工作，还需要降低采购和管理的负担。分别引入多个产品的AI功能，往往伴随着权益开通、账号配置、权限核查和用量汇总。随着使用人数和场景增加，这些管理工作带来的隐性成本越明显。

WorkBuddy企业版套件化升级后，整合为了一套订阅体系。

在订阅价格不变的前提下，五个产品的会员权限，无需单独付费，关键是开通后，管理员可以在同一后台管理人员、权限和用量，通过统一积分池掌握AI消耗，并利用操作与风险记录追溯问题。

因此企业可以在一套订阅体系中统一管理，管理员可以在同一后台管理人员、权限和用量，减少重复配置与跨后台核对。统一积分池也让AI消耗更容易看清，操作与风险记录则为追溯问题提供依据。

入口统一与管理统一贯穿了企业大部分的AI运营环节。员工更方便地调用所需能力，企业也能以更少的管理投入掌握使用情况，让个人提效逐步延伸到团队持续使用。

光子星球认为（TMTWeb），企业AI套件正在重新划分应用与Agent的分工，让产品能力可以被统一调用，让工作上下文能够跨应用延续。

产品呈现向下的趋势。文档、网盘、知识库、设计智能体不再各自背靠一个AI助手，沦为收费入口和记忆孤岛。在仍保留独立应用形态的基础上，分散在各个应用的AI能力，下沉为WorkBuddy等产品可调度的基础能力。

智能则向上打通。统一的Agent底座负责跨应用理解任务、调用能力，统一订阅和管理后台则承接企业的采购与管理需求。减少员工在不同工具间切换和重复交代背景的负担，管理员也能减少账号、权限和组织架构的重复配置。

如果说“产品向下、智能向上”解释了WorkBuddy套件化的方向，那么接下来要回答的问题是，这套底座能否在行业坐标系里被验证。

AI办公进入决赛圈

此次升级之后的WorkBuddy企业版，毫无疑问将跃升到腾讯办公套件的核心位置。

套件叙事未必会替代其他产品，但肯定强化了WorkBuddy与其他产品之间的连接关系。文档的归文档，网盘的归网盘，没有任何一款产品走向插件。起变化的是连接方式，由WorkBuddy把过去跨应用所造成的缺失重新组织起来。

上半年，腾讯的产品基因让WorkBuddy定义了办公AI的范式，Harness为地基、上下文贯通，长任务自动化已得到验证。套件化能否定义下个阶段的形态，取决于新范式能否跨出单一产品的边界。

不止是WorkBuddy，所有办公AI走向统一底座时，都得解决两个大问题，一个是信息能否停止在多应用、多助手间搬运，变成在统一底座之上连续运行；另一个是工作背景能否被保留，工作步骤能否接续，从而减少人工干预。

与此同时，企业的付费对象将随之变化，从为工具、入口付费，转为向持续工作的能力付费。

按照这个逻辑，WorkBuddy被推到腾讯办公套件核心位置，就将脱离产品关系调整，是整个行业从应用集合走向基础设施的趋势。AI能力向Agent底座沉淀，中间应用层效率提升，最上层连贯服务用户。由此，企业为办公软件的付费，将无限接近于生产力。

英伟达下场“催单”，玻璃基板成下一个10倍赛道？

Tue, 29 Sep 2026 18:34:37 +0800

9月24日，媒体的一则消息为AI产业链添了一把火。英伟达正与德国设备商SCHMID合作研发玻璃基板设备，并推动韩日台供应商两年内完成开发。

巨头亲自下场做设备，这一信号非同寻常。

这或许意味着，玻璃基板对英伟达而言已不是“可选项”、而是关乎Rubin Ultra之后AI芯片能否继续做大、做快的关键一役。芯片封装面积较一代相比近乎翻倍，有机基板的物理极限已近在眼前，若底座材料不换，算力的摩尔叙事就讲不下去。

随着各环节厂商相继落子，玻璃基板正被视为下一个十倍赛道。不过，风口能否兑现，仍取决于良率爬坡、成本下降和客户认证的进展。

英伟达押注

9月24日，有媒体曝出，英伟达正与德国设备商SCHMID合作研发玻璃基板设备，并要求韩日台供应链两年内完成开发、最快2028年导入。这条消息让玻璃基板再度成为资本市场的焦点。

英伟达之所以在此时点按下快进键，根源在于AI芯片正将有机基板逼向物理极限。芯片封装面积持续扩张，英伟达Blackwell的封装面积约2739平方毫米，下一代Rubin Ultra预计逼近7470平方毫米，增长约1.7倍。面积越大，有机树脂受热后越容易翘曲，层与层之间越容易错位，信号损耗也随之攀升。当单颗芯片的尺寸以肉眼可见的速度膨胀，更换底座材料就从可选项变成了必答题。

而玻璃恰好能破解这道难题。它的热膨胀系数接近硅，大尺寸封装下依然平整，介电损耗比有机材料低一个数量级，意味着信号传输更快、功耗更低。以510×515mm矩形面板替代300mm圆形晶圆，材料利用率可从约五成提升至75%以上。而一块这样的基板用于AI封装，需要钻出超过300万个通孔，任何一个孔失效，整块板都会报废，极高的工艺门槛反过来也意味着，一旦量产跑通，后来者很难在短期内追上。

更能说明问题的，是巨头们的布局。在材料方面，今年5月京东方与康宁签下三年合作备忘录，将玻璃基封装载板列为重点方向；制造端，台积电的CoPoS面板级封装平台锁定2028年下半年量产，蓝思科技7月与英特尔就TGV签署合作备忘录。

这场合围背后，是AI算力对先进封装的渴求。AI服务器要在单颗封装内堆叠更多HBM高带宽内存，CPO光电共封装则消耗更低、密度更高的互联通道，玻璃的介电特性与集成光波导的能力恰好适配。

Counterpoint Research测算，全球FO-PLP与玻璃基板市场将从2025年的约6.5亿美元增长到2030年的81亿美元以上，六年扩张逾十倍。SEMI同样预计，该技术将在2028年前后进入小批量生产，2028至2040年保持67.2%的复合增速，到2040年市场规模约130亿美元。

需求足够大，供给端的产能却颇为有限。当前玻璃基板仍处产业化初期，国内产能距离规模量产尚有差距，高端产线建设和客户认证周期长达数年，产能难以在短期内集中释放。

红利落谁家？

当玻璃基板的想象空间被彻底打开，产业链上的卡位者也随之走到台前。

康宁的体量和动作最引人注目。这家全球最大的显示用玻璃基板供应商在今年6月推出了下一代AI封装一体化平台，覆盖玻璃基板、玻璃中介层、Glass Bridge玻璃桥接器及硅光互连的整套架构。9月，公司又宣布自四季度起将显示玻璃基板价格上调15%以上。

在2026年二季度财报中，其核心销售额47.4亿美元，同比增长17%。管理层表示，玻璃基板当前尚不具备成本优势，但到2030年将成为公司核心增长引擎。

日本厂商则在收缩与押注之间切换。AGC把玻璃基板明确列为"战略革新业务"，定下2026年160亿日元的销售目标；与此同时，它关停了高砂工厂的LCD玻璃基板产线。日本电气硝子的处境相似，自韩国子公司因业绩持续恶化解散后，它把筹码押在了玻璃陶瓷芯基板GC Core上，515×510毫米规格可直接用二氧化碳激光高速无裂纹钻孔，目标2028年前后量产，还计划在2028年推出600毫米大尺寸基板。

沃格光电是A股All-in程度最高的一家。目前公司旗下湖北通格微的国内首条全流程自主可控TGV专用量产产线已建成通线，一期年产能10万平米；其年产100万平方米板级封装载板项目规划总投资12.16亿元，仍在分期建设。

董事长张芙嘉明确表示，公司将率先推进近封装光学（NPO）方向，预计2027年底量产出货，CPO方向则规划在2029至2030年量产。

财报显示，公司2026年实现营收25.51亿元，归母净亏损1.58亿元；进入2026年，公司上半年营收同比增速仅3.19%，然而归母净亏损却同比扩大1.28倍。对于沃格光电而言，玻璃基板的投资或并非锦上添花，而是决定未来生死的第二曲线。

蓝思科技与京东方也对玻璃基板进行了押注。作为唯一与英特尔签订TGV合作备忘录的公司，蓝思科技规划了3万平米专用厂房，并预计年内完成小批量交付。京东方则累计投入约14亿元建试验线，2026年上半年实现全自动化通线，20层大尺寸样品已送样，计划2027年上半年做出量产决策。

与沃格光电的All-in不同，蓝思科技与京东方的投入相对各自总资产规模并不算大：以京东方为例，其14亿元支出仅占其总资产的0.32%，更接近创新业务孵化。

设备与材料端的卖铲人则是另一番图景。帝尔激光本是光伏激光设备龙头，光伏业务占营收98%以上，其面板级TGV打孔设备2026年已实现海外销售和小批量复购，为公司打开了新的想象空间。德龙激光同样布局TGV加工设备，不过由于本身就深耕精密激光加工，TGV工艺与其原有半导体、面板业务的协同度相对更高。

东威科技与天承科技则是从PCB向半导体延伸。东威科技的电镀设备长期用于PCB和光伏领域，水平式TGV填孔电镀线是其向高端半导体封装设备升级的标志。天承科技主营PCB电镀化学品，TGV添加剂已供货京东方、三叠纪等客户，意味着其开始切入门槛更高的半导体封装材料领域。

海外巨头则起步更早。英特尔2024年发布玻璃基板路线图，2026年初展示工程样机并进入最终认证，商业化目标推至2030年前后。三星电机与住友化学旗下东友精细化工合资的GlaSSEM送样未通过客户可靠性评估，设备下单三度推迟。SKC旗下Absolics美国工厂目标2027年底量产，9月刚获母公司2810亿韩元增资补血。

拉长时间看，玻璃基板在资本市场并非新题材，此前就曾经历一轮快速升温又迅速退潮的行情。

2025年5月，市场传闻英伟达GB200将采用玻璃基板，板块瞬间被引爆；随后GB200最终仍采用传统有机基板与CoWoS封装的消息落定，传闻被证伪，行情快速退潮。与上一次行情不同的是，这一轮行情中，英伟达、康宁、京东方、蓝思科技等巨头相继亲自下场，动作之密集、推进之扎实，均远超上一轮。

券商对本轮行情的判断也趋于积极。中信证券认为，先进封装是支撑高端芯片性能持续快速升级的关键路径，玻璃基板恰好能破解大尺寸化、高密高速升级和产出效率三大瓶颈。该机构同时预计，玻璃基载板有望在2027年起小批量出货，2030年潜在市场空间有望超过700亿元。华泰证券则判断2028年前后玻璃基板或迎来成本拐点，原片端2030年也有6.6亿至23.6亿美元的空间。

资本抢跑

产业化的脚步尚未落地，资本的布局已然先行。

梳理近两年的融资记录不难发现，玻璃基板可能是一级市场最活跃的半导体材料细分赛道之一。节奏最快的是巽霖科技，这家2024年成立的公司，2026年2月完成近亿元A轮融资，金雨茂物领投，海通开元、滨海产业基金跟投；8月又完成近2亿元B轮融资，英诺基金、千乘资本、海目星、光莆股份入局。

学术派选手的节奏也颇为稳健。成都迈科科技出身于电子科技大学，为三叠纪母公司，早期即获帝尔激光子公司颢远投资、院士基金注资；2026年9月底完成亿元级A轮融资，投资方包括元禾璞华、隐山资本、成都金控、成都高投创投。

设备端同样吸金。深圳矩阵多元专注TGV种子层金属化PVD设备，已完成七轮融资，资方包括中芯聚源、联想创投、松禾资本、毅达资本和中车基金。

海外一级市场同样活跃。美国初创Ephos专注玻璃基板量子光子电路，2025年9月完成约760万欧元（约合830万美元）种子轮，由Starlight Ventures、Unruly Capital等出资；康宁2020年即参投美国薄玻璃厂商Mosaic Microsystems的种子轮，以小额股权广撒网式布局早期团队。

二级市场是另一条战线，弹药来自定增和自有资金。

定增是其中最直接的补给方式。2026年6月，浮法玻璃龙头旗滨集团抛出不超过14.27亿元的定增预案，其中6.36亿元投向超薄柔性玻璃（UTG）制造平台及玻璃基板项目。预案披露次日，旗滨集团即触及涨停。相比之下，北交所的戈碧迦要低调务实得多。其定增募投建设高温特种功能玻璃生产线，半导体玻璃载板已实现批量供货，并通过部分知名封测厂商认证。

央企背景的玩家也在补课式跟进。6月份，凯盛科技走出3天2板，公司接连发布风险提示：TGV技术仍处前期研发阶段，尚未实现商业化量产，亦未产生营业收入。直到7月，公司才公告拟在蚌埠UTG二期厂区内建设TGV先进封装玻璃中试线，计划总投资约1.5亿元，实施周期尚存不确定性。

并购潮尚未真正到来，但已露苗头。上游材料端，凯盛科技2024年收购凯盛石英材料公司，切入高纯石英砂。更普遍的形式，是上市公司以战投身份入股初创企业，帝尔激光、海目星、光莆股份先后出现在迈科科技、巽霖科技的股东名单里。

在这场资本围猎中，地方政府基金是容易被忽视却分量十足的一方。仅南通一地，2026年初以来就有强一半导体投资不低于7.5亿元的玻璃基板项目、以及英尔捷5亿元的先进封装项目接连签约。

海外巨头的投入最能说明这门生意有多烧钱。SKC旗下Absolics的佐治亚工厂已获7500万美元CHIPS法案补贴，总投资规划达数十亿美元，量产目标一推再推仍靠母公司注资补血。更微妙的信号是，英特尔CEO陈立武在披露公司量产基地的同时，还以个人身份投资了玻璃基板企业3DGS。

资本已悉数落座，但盛宴尚未开席。玻璃基板的量产大考，才刚刚开始。

亨通光电遭“砸盘”，矛头直指66亿定增？

Tue, 29 Sep 2026 18:34:37 +0800

9月24日，亨通光电披露定增预案，计划发起总额不超过66.36亿元的募资，主要用以光通信业务为首的项目扩张以及补充流动资金等。

消息公布后的9月28日，亨通光电大幅低开并迅速封住跌停，直至收盘。而这一幕，也令不少投资者回想到两个月前的7月10日。彼时，亨通光电的“同行”烽火通信宣布29亿定增扩产光纤相关项目，最终在方案问世后的首个交易日跌停，并在此后开启了连续数日的暴跌。

据了解，市场对于亨通光电不买账的要点之一在于，公司在业绩暴增之下现金流没有同步增长，而此次定增甚至还要向市场“伸手”接近20亿元“补流”。另外，光纤行业供不应求始终是亨通光电得以成为2026年“明星股”的根本原因，但这次公司定增剑指加大力度扩产，无疑冲淡了市场对于光纤整体景气高度的预期。

定增“追光”致股价跌停

光纤牛股亨通光电又向市场“要钱”了。

根据亨通光电公告，公司拟向不超过35名特定投资者发行不超过7.40亿股A股股票，募集资金总额不超过66.36亿元。亨通光电表示，发行股票数量按照募集资金总额除以发行价格确定，定增发行价格不低于定价基准日前20个交易日股票交易均价的80%。

据悉，自2003年上市以来，此前亨通光电已完成6次增发、累计净募超百亿元。而若本次定增足额实施，将是公司规模最大的一次股权融资。

公告显示，亨通光电计划把定增募资投向投资总额达93.66亿元的9个项目。其中，能源互联业务累计分配到14.98亿元、补充流动资金分配到19.9亿元。作为“大头”的光通信业务，则一共被分配到31.48亿元募资。

具体而言，在五大光通信募资项目中，AI先进光互联规模最大，将使用10.51亿元募资。内蒙古光学高端光学新材料、新一代光纤研发及生产分别将使用8.62亿元、7.58亿元募资，亨通数据智联通信、CPO先进封装研发则将使用募资2.81亿元、1.96亿元。

基于此，亨通光电未来或迎来大量光纤相关的产能落地。

例如，新一代光纤研发及生产项目将建设多种光纤产线，包括多芯光纤年产80万芯公里、超低损多芯光纤年产10万芯公里、保偏光纤年产3万芯公里、空芯光纤年产10万芯公里、多模光纤年产250万芯公里。内蒙古光学高端光学新材料项目依托现有基地扩产，拟新建800吨/年光纤预制棒、1200吨/年高端光学石英材料及600万芯公里/年光纤。

此外，数据智联项目年产5000万芯公里MPO高密度光缆、AI先进光互联项目将新增年产6300万片FAU。

针对此次定增光通信的有关目的，亨通光电提到，将进一步完善其关键材料供给和特种光纤制造条件，推动多芯、空芯、保偏及超低损耗等研发成果向工程化和稳定交付延伸，并完善精密光纤阵列、光电封装、样机试制和系统测试能力。

值得一提的是，在定增预案公布后的首个交易日，市场反映不佳。

9月28日，亨通光电早盘便低开近六个点，于十点前完全封住跌停；截至收盘时，该股仍有超十亿元跌停封单，报60.64元，市值相较前一交易日减少166亿元至1496亿元。

与此同时，亨通光电的“同行”也遭到波及，包括长飞光纤、中天科技、通鼎互联、永鼎股份、特发信息在内的不少光纤类上市公司也均于9月28日收于跌停。

资金为什么“不认”？

着眼业绩，2026年上半年亨通光电实现营业收入420.26亿元，同比增长31.13%，实现归母净利润31.20亿元，同比增长93.38%。其中，公司于2026年第二季度实现归母净利润20.14亿元，同比增长91%，环比增长82%，创单一季度创历史新高。

这背后，光纤为代表的光通信业务功不可没。据亨通光电披露，期内公司光通信业务营业收入同比增长超130%，毛利率超60%。

然而就是在如此高光的时刻，亨通光电在2026年上半年却实现经营活动现金流净额-8.65亿元，较2026年同期约490万元的正向流入相去甚远。

其实，在2026年中报披露伊始，有关亨通光电现金流质量的讨论就已有不少。但在此基础上，本次定增亨通光电还计划拿出接近二十亿元“补血”，也让市场进一步看到了公司现金流的“脆弱面”。

另一方面，亨通光电的光纤生意“贝塔”属性浓厚，即主要是依靠光纤行业衬托。所以，光纤行业的供需结构将直接决定公司景气度及市值空间。而结合此逻辑来看，此次亨通光电借助定增扩产的节点也非常“不巧”。

回顾2026年年初，考虑到光棒扩产完整周期约18至24个月、全球头部光棒产线普遍处于高负荷状态以及行业经历2024年到2026年价格竞争，市场对于亨通光电受益光纤行业的供不应求非常“笃定”。然而几个月过去后，现在光纤行业在供给侧却面临快速升温。

具体来看，在光纤二线厂商中，远东股份规划新建1800吨光棒产能、杭电股份拟募资28.8亿元建设1200吨超级工厂；通鼎互联则计划投资8亿元建设600吨光棒及2000万芯公里光纤产能，永鼎股份计划通过技改新增500吨/年。

在跨界厂商中，合盛硅业备案规模为3200吨，大族激光规划投资25.2亿元建设2000吨光棒及6000万芯公里光纤产能。

更重要的是，作为光纤第一梯队成员，烽火通信也于7月上旬发布定增预案，计划募集资金不超过29.13亿元，重点投向多模光纤、特种光纤、空芯光纤、光纤预制棒扩产、海外生产基地等项目。同样作为业内绝对龙头，亨通光电自身也曾在2026年5月份提及了扩产事宜，彼时其称计划对内蒙古基地光棒产能在内蒙古一期的基础上提升1.5倍。

因此，随着此次亨通光电再度宣布涉及光纤产能的大额定增，直接放大了有关光纤供需紧绷削弱的担忧，结合定增还会不可避免地会引起摊薄，最终引发了市场“用脚投票”。

多元化的亨通光电

光纤给亨通光电带来了巨大波动，但好在公司不是只做光纤。

以2026年亨通光电的产品收入结构来看，公司智能电网板块营收247.96亿元，占收入比例的37.09%，铜导体、工业与新能源智能板块分别贡献200.84亿元、73.08亿元收入，占收入比例的30.04%、10.93%。

同年，亨通光电通过海洋能源与通信板块取得营收57.37亿元，累计占收入比例超8%。但纵观近五年，其毛利率长期位居三至四成，高于上述其余板块，因此无疑是公司光通信业务之外的另一支柱。

拆解来看，海洋能源与通信板块目前主要面向海底电缆、海底光缆等下游。根据亨通光电描述，2026年以来，在海底电缆市场方面，公司获取了国内首个高电压大截面深水铜丝铠装海缆项目，并在海上光伏全系列产品、中海油动态缆系统实现了中标和业绩突破，另截至2026年上半年，公司在全球范围内实现海底光缆签约交付里程数已累计突破13万公里。

着眼行业格局，亨通光电在海缆界也属龙头。资料显示，公司在国内与东方电缆、中天科技主导海底电缆行业接近九成市占率，在全球跨洋海底光缆通信网络系统中，公司与美国SubCom、法国ASN、日本NEC同属四大巨头。

本次定增来看，海缆也是亨通光电的发力点，公司计划通过交易形成年产300公里海底电缆、150公里海底柔性软管及约200套附件的生产能力，并发起万吨级深远海敷设船投资建设，目的在于加码海底电缆制造能力以及深远海施工能力。

据悉，市场曾在2022年前后针对海缆有过高度关注，彼时的主要逻辑为新能源建设带动。往后看，海缆景气度有望得益于更新替换周期以及海上风电再度加码，这对于亨通光电的业绩而言算得上是一枚潜在的增量期权。

值得一提的是，在资本层面，亨通光电不仅定增一种手段，还通过分拆子公司募资。

2026年5月底，亨通光电再度发布公告称，启动分拆子公司亨通华海至科创板上市，进一步推进于海洋通信业务资本化的节奏。

数据显示，亨通华海体量不算庞大。2026年该公司实现营收27.17亿元，归母净利润3.65亿元，扣非净利润3.48亿元，截至2026年末，该公司总资产62.26亿元，净资产36.96亿元。

由此来看，如果长期置于亨通光电体内，亨通华海无法为亨通光电提高估值，但若成功实现分拆，有利于亨通光电通过股权再谋一条募资路径。

广汽收购一丰50%股权：降本或超5个百分点，净利增收数十亿

Tue, 29 Sep 2026 18:34:37 +0800

广汽一汽战略合作细化方案公布，核心交易的标的果然是一汽丰田。

9月28日，广汽集团连发16条公告，详细解答了关于与一汽战略合作事项的更多细节。根据内容，广汽集团拟通过发行股份的方式购买一汽股份持有的一汽丰田50%股权，并发行股份募集配套资金。募资方面，此次交易发行股份的交易对方为一汽股份，发行价格暂定为5.75元/股，发行股份数量尚未确定。

此外，广汽集团还表示，后续与一汽将基于各自资源禀赋和优势基础开展战略协作，进一步推动资源共享、优势互补，深化技术、供应链及市场等领域协同。此次方案落地后，最大的变化是两个：第一、一汽股份将成为广汽第二大和具有战略影响力的股东。第二、广汽将同时拥有广汽丰田、一汽丰田两家合资公司，“南北丰田”在产品规划、零部件采购、营销资源上有望实现协同运营。

在汽车企业整合的背景下，此次广汽与一汽的战略合作具有标杆意义。从方式上来看，与此前的直接合并的方案不同，此次并非传统意义上的大规模“合并”或“整合”，而是以资本为纽带拆除壁垒，优先聚焦核心业务协同和底层打通。双方用“股权绑定”解决最直接的利益和信任问题、用“共性能力协同”解决效率问题的同时，还用“差异化保留”解决各自的活力问题。

对广汽和一汽而言，此次交易双方均有所获。首先，一汽集团与南下最为活跃的广汽结对，可以利用广汽在新能源和自主上的发展经历和技术积累，快速推动其新能源板块的前进。其次，对广汽而言，与一汽的战略合作为其注入了强大的央企股东，并带来了50%股权的一汽丰田资产，就上市公司而言，这将是实质性的利好消息。

其中，南北丰田的整合，将是在新竞争形势下，合资公司的另一种强化竞争力的路径探索。

南北丰田曾经都是按照百万级别规模来打造的单一车企，不论是在渠道、产能、配件、人员规模上都按照此来设定。而从此前最高的年销量来看，其也已经达到了80万+的规模，但这两年随着竞争形势的改变，南北丰田的年销量降低到了60-70万辆，两家车企销量合并之后预计在130万辆上下。也就是说，当年的两百万辆的规模设定已经形成了较大的闲置浪费。

而随着此次战略合作落地推进，广汽将同时掌握广汽丰田、一汽丰田两家合资公司，这可以顺利推动南北丰田在产品规划、零部件采购、营销资源上的统筹协调。此前，双方已经在逐步解决姊妹车型互搏，后续也可以双渠道重复建设中节约不小的成本。

根据公开信息，南北丰田2026年夏天已开始在一些国内低线城市尝试渠道共享。据花旗银行测算，南北丰田整合可打造年产约120万至130万辆的统一平台，通过车型合理化、联合采购及经销网络整合，预计分别节省销售成本约2至3个百分点、销售及行政开支约1至2个百分点。

此外，据媒体报道，一汽丰田2026年的利润约73.5亿元。若广汽获得一汽丰田50%的股权后，将获得投资收益超过35亿元，能够进一步改善其利润表现，也能为自主品牌发展提供更多资源。当然，双方在整合之后，南北丰田的利润规模还有很大不确定性，但对于广汽而言，这将是实实在在的净利润增加。由此简单计算，广汽集团有望获得40亿元级别的财务拉升效应。

这还只是开始。在共建平台之后，南北丰田的协同摊薄费用能力会得到提升，成本优势显现。而另一方面，一汽和广汽在自主品牌的研发、供应链、渠道、市场共享，实现规模化成本管控。按照2026年销量计算，广汽、一汽销量合共达500万辆规模。这一规模已经超过比亚迪，只要运用合理的产业链管理，其产生的效果将会是轰动性的。

当然，这一改革的效果目前只处于假设阶段，后续还需要实际落地和市场检验，但在当下艰难的市场竞争和改革之下，这无疑已经走出了关键性的一步。